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后NVDA时代 · AI布局机会 2026 Q2
26.05 · 01 / 13
AI ERA INVESTMENT RESEARCH · 2026 Q2

后NVDA
时代

AI浪潮中的中长线布局机会 — 六条价值链主线的系统性梳理
私募基金投资经理视角 · 研究参考，不构成投资建议
→ swipe / arrow keys
核心问题
02 / 13
THE CENTRAL QUESTION

NVDA之后
超额收益
在哪里？

NVDA的超额收益已被充分定价。但AI资本支出的扩张才刚进入中段。
AVGO · TSM · VRT · GEV · COHR · MU
一个核心问题
THESIS
01

NVDA超额收益已被充分定价

但AI资本支出的扩张才刚进入中段。下一波超额，在价值链的其他节点。

02

瓶颈正从芯片本身向外扩散

连接 · 散热 · 电力 · 制造，每个节点都有新的定价机会。

03

找到"必经节点"，而非押注胜者

无论谁赢得AI芯片战争，这些公司都必须经过。瓶颈在哪里，机会就在哪里。

→ 投资框架
投资窗口
03 / 13
TIMING SIGNAL · WHY NOW

为什么现在
是关键窗口

AI Capex 2026
$3,000亿+
全球超级大厂资本支出合计，且仍在加速
TSMC Q1 利润增速
+58%
HPC占营收61%，全年指引+30%
GEV 电气化积压
$420亿
2022年$90亿扩张至今，CEO称"市场10%都没到"
AVGO AI 季度营收
$84亿
YoY +106%，ASIC市场份额约90%
▸ 超过50%的美国计划数据中心延期——不是缺钱，是缺变压器
▸ NVDA向光互联公司战略投资$40亿，协议锁定至2030年
▸ 微软将液冷定为所有新Azure AI服务器部署标准
投资框架
04 / 13
THE SIX LAYER MAP · NECESSARY NODES

框架：沿价值链
找必经节点

01
ASIC 设计使能
帮所有人造芯片，竞争加剧反而受益
AVGO · MRVL · ARM
02
光互联基础设施
算力集群扩大的物理必需品
COHR · LITE · AAOI · FN
03
液冷热管理
高功耗芯片的物理定律强制要求
VRT · SMCI
04
电力与电网
数据中心建设的真正瓶颈
GEV · ETN · CEG · VST
05
先进制造
竞争中立，所有芯片的最终归宿
TSM · ASML · AMAT
06
高速内存 HBM
推理时代需求与模型规模正相关
MU · SK Hynix
Layer 01 · ASIC 设计使能
05 / 13
SEMICONDUCTOR DESIGN SERVICES · CONFIRMED HIGH CONVICTION

帮所有人
造芯片

AI芯片竞争越激烈，ASIC设计服务商越受益。Google、Amazon、Meta、OpenAI都想自研芯片——Broadcom和Marvell不押注谁赢，帮所有参战者造武器。

AVGO AI 营收 YoY
+106%
$84亿 · 2026Q1
MRVL 设计管线估值
$750亿
20+ 代 XPU 合同锁定
订单能见度
2028+
AVGO · MRVL · ARM
Layer 02 · 光互联基础设施
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OPTICAL INTERCONNECT · CONFIRMED HIGH CONVICTION

从GPU内部到数据中心之间
光是唯一的答案

核心逻辑
算力每代
提升 2–3×
芯片间数据传输速度没有同步跟上。当瓶颈从「算」转移到「传」，光互联成为AI时代核心基础设施。技术路线从400G→800G→1.6T快速演进，3.2T已展示原型。
  • NVDA向COHR和LITE各战略投资$20亿，锁定至本十年末
  • AI模型大到无法放在单数据中心，集群化驱动光纤需求爆发
  • 市场$3.75亿→$18.36亿（2025–2033），CAGR 22%
核心标的
COHR · Coherent
NVDA战略合作伙伴，1.6T量产，光通信全栈 — 确信度：高
LITE · Lumentum
NVDA另一战略伙伴，激光器+光子集成领导者 — 确信度：高
AAOI · Applied Optoelectronics
深度绑定MSFT，$2亿+1.6T订单，一年15x涨幅 — 确信度：中
FN · Fabrinet
光模块代工第一，无厂模式，所有人都找它生产 — 确信度：中
Layer 03–05 · 硬件三层
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INFRASTRUCTURE LAYERS · THREE MANDATORY NODES

物理世界的
三条锁链

LAYER 03 · THERMAL
液冷热管理
Blackwell功耗超1000W，传统风冷极限300-400W。液冷不是选项，是物理定律的强制要求。微软已将液冷定为所有新Azure AI服务器标准。
VRT · SMCI
积压$150亿 · Book-to-bill 2.9 · 2025账面订单+81%
LAYER 04 · POWER
电力与电网
50%+美国计划数据中心延期——不是缺钱，是缺变压器。AI数据中心需要7×24小时不间断基载电力，这是核电复兴的根本驱动。
GEV · ETN · CEG · VST
GEV积压$420亿 · ETN积压×11年 · $1.4万亿需求在途
LAYER 05 · SILICON
先进制造
全球92%先进AI芯片由台积电制造。AI芯片竞争越激烈，台积电订单总量越大。护城河最深，竞争中立，没有任何竞争结果对台积电不利。
TSM · ASML · AMAT
TSM Q1利润+58% · Sold-out贯穿2026全年
Layer 04 深度 · 电力与电网
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POWER INFRASTRUCTURE · AI'S ULTIMATE PHYSICAL BOTTLENECK

AI 的终极
物理瓶颈

发电缺口

不是缺钱
是缺变压器

超过50%的美国计划数据中心面临延期，根本原因是电气化基础设施严重不足，而非资金短缺。

50%+
电气化设备

积压订单
锁定十年

GEV电气化积压$420亿，CEO称"市场10%都没到"。ETN数据中心积压等于11年建设量，Q4订单增长200%。

×11
核电复兴

基载电力
唯一选项

微软签20年核电协议重启三哩岛，Meta签1.1GW核电协议。2030年前AI电气化投资：$1.4万亿。

$1.4万亿
Layer 05–06 · 先进制造 + HBM
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MANUFACTURING · MEMORY · KEY METRICS LEDGER

数字背后
的护城河

+58%
TSM Q1 2026 净利润增速
HPC占营收61%，全年指引+30%，管理层：需求远超供给，sold-out贯穿全年
TSM
92%
全球先进AI芯片由台积电制造
竞争中立：AI芯片竞争越激烈，台积电订单总量越大，没有任何竞争结果对其不利
TSM
唯一
ASML EUV光刻机全球唯一供应商
任何先进制程扩产的必要条件，竞争中立，护城河极深，全球所有芯片厂都是客户
ASML
62%
SK Hynix HBM 全球市场份额
HBM需求与GPU需求正相关，推理时代需求与模型规模正相关，MU已纳入NVDA HBM3E供应链
MU
CAGR
22%
光互联市场 2025–2033 年增速
$3.75亿→$18.36亿，技术路线 400G→800G→1.6T→3.2T，NVDA已战略锁定至本十年末
COHR
完整机会地图
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SIX LAYER · COMPLETE OPPORTUNITY MAP

六层价值链
一张完整的地图

01
ASIC 设计使能
帮所有人造芯片，竞争越激烈受益越深。AVGO AI营收YoY +106%，MRVL管线$750亿，能见度至2028+。
AVGO · MRVL · ARM · 确信度：高
02
光互联
算力集群扩大的物理必需品。NVDA已战略押注，CAGR 22%，技术路线持续演进。
COHR · LITE · AAOI · FN · 确信度：高
03
液冷热管理
高功耗芯片的物理定律强制要求，不是可选项。VRT积压$150亿，微软已定标准。
VRT · SMCI · 确信度：高
04
电力与电网
数据中心建设真正瓶颈，$1.4万亿需求在途。GEV积压$420亿，ETN积压×11年建设量。
GEV · ETN · CEG · VST · 确信度：高
05
先进制造
所有芯片最终制造者，竞争中立，护城河最深。TSM Q1利润+58%，全年sold-out。
TSM · ASML · AMAT · 确信度：高
06
高速内存 HBM
推理时代需求与模型规模正相关。SK Hynix 62%，MU纳入NVDA HBM3E供应链。
MU · SK Hynix · 确信度：中（验证中）
市场验证时间轴
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AI CAPEX CYCLE · KEY INFLECTION POINTS 2022–2028

机会窗口
正在收窄

2022 ChatGPT触发 算力需求爆发
NVDA起飞
2023 超大厂押注AI Capex加速
NVDA市值×5
2024 瓶颈向外扩散 光互联/液冷
开始被定价
2025 电力成显性瓶颈 GEV/ETN
被市场认知
2026 Q2 中长线布局窗口 NVDA已充分定价
价值链重新分配
2028+ 推理时代全面到来 HBM/光互联
进一步重要
风险框架
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RISK IDENTIFICATION · PORTFOLIO MANAGEMENT PRINCIPLES

风险识别
与管理

系统性风险
整个框架
失效的前提
以下风险一旦发生，难以通过个股选择回避，需要仓位整体管理。
  • AI Capex周期回落：超大厂增速不及预期，整体回调，难以独善其身
  • 地缘政治：台积电相关资产的不可量化尾部风险，无法对冲
  • 技术路线颠覆：量子计算等替代路径的长期干扰
整体管理原则
仓位分散+层次分散。通过高确信度标的（TSM、GEV、AVGO）作为核心仓对冲单一风险。
层次/个股风险
可以主动
管理的风险
通过标的选择和仓位控制可以部分管理的层次内风险。
  • ASIC层：超大厂自建芯片能力成熟，减少对AVGO/MRVL依赖
  • 光互联层：新技术路线使现有产品快速过时，竞争者进入
  • 液冷层：竞争者大规模进入，定价压力
  • 电力层：监管审批延迟，执行周期拉长
  • 内存层：存储行业周期性，价格剧烈波动
建议仓位结构
高确信度核心仓（TSM/GEV/AVGO）；中确信度控比例；早期标的小仓期权式布局。
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CLOSING
INVESTMENT PRINCIPLE

在每一次
技术建设浪潮
中，找到
必经节点

瓶颈在哪里，机会就在哪里。不需要预测谁会赢，只需要找到无论谁赢都必须经过的公司。
研究参考，不构成投资建议
2026.05
TAKEAWAYS
03 PRINCIPLES
01

NVDA是起点，不是终点

随着AI从训练进入推理时代、从单数据中心进入分布式集群，价值链利润分配持续重构。

02

六层价值链，各有确信度

ASIC/光互联/液冷/电力/先进制造已验证，HBM验证中。按确信度分层配置仓位。

03

识别下一个"卖铲人"

不需要预测谁赢，只需要找必经节点。无论谁赢得AI芯片战争，这些公司都必须经过。

→ 完 · END OF RESEARCH NOTE